Contenu du sommaire : La nouvelle finance américaine

La nouvelle finance américaine

• Introduction - Esther Jeffers, Jacques Mistral p. 9

• Une vue de longue période, 1850-2011

  • Fractionnements et crises du National Banking System aux États-Unis, 1863-1913 - Laurent Le Maux p. 25
    L'article traite des fractionnements du système monétaire et bancaire sous le National Banking System aux États-Unis (1863-1913). La politique du gouvernement quant à la détermination du régime monétaire, ainsi que le cadre institutionnel du NBS sont tout d'abord décrits. Les répercussions de la règle d'émission des billets nationaux sur les mouvements saisonniers des réserves et sur la volatilité des taux d'intérêt sont ensuite examinées. L'article aborde enfin les crises bancaires et financières durant la période, et tente de saisir pourquoi les autorités publiques laissaient finalement les chambres de compensation intervenir à plusieurs reprises afin de gérer les crises de liquidité(s).Classification JEL?: E32, E58, N11.

    The paper deals with the disruptions of the payment system during the National Banking Era in the United States (1863-1913). First, the Government policy and the Treasury action regarding the monetary regime, on the one side, the banking legislation and the institutional framework, on the other side, are described. Second, the consequences of the rule of issue of national notes on the seasonal movements of banking reserves and interest rates are examined. Third, the paper analyses proposition for reforming the National Banking System and shows how the banking reforms where insignificant and finally let the Clearing Houses intervene several times in order to solve financial and liquidity crises. Classification JEL: E32, E58, N11.
  • Un siècle et demi d'activité titres des banques commerciales américaines - Michel Boutillier, Nathalie Lévy, Valérie Oheix p. 49
    À l'origine de cette recherche se trouve notre conviction selon laquelle l'activité titres des banques ne doit pas être perçue comme une innovation plus ou moins récente, mais comme une donnée permanente de l'activité des banques dans le cadre d'une perception unitaire de l'intermédiation effectuée par ces institutions. Après avoir mis en perspective les travaux théoriques sur l'intermédiation financière et le rôle des banques dans les mécanismes de financement, puis avoir retracé les grandes étapes du système bancaire national des États-Unis rythmées, depuis sa création en 1863, par des évolutions réglementaires qui ont affecté directement les pratiques bancaires sur titres, cet article analyse l'activité titres pour compte propre des banques commerciales américaines, à travers les mutations depuis 1863 de l'actif de leur bilan. On conclut ainsi sur la permanence de l'activité titres des banques mais aussi sur sa grande malléabilité. Classification JEL?: G10, G21, N21, N22.

    At the origin of this research, is the conviction that securities transactions performed by banks must not be perceived as a more or less recent innovation but as a permanent feature of banks' activity emphasizing the unity of the financial system. We first put in perspective the theoretical works on the financial intermediation and the role of banks in the mechanisms of financing. We then describe the main stages of the American national banking system; since its creation in 1863, statutory evolutions have affected both the system and banking practices on securities transactions. We thus analyze the securities transactions for own account of the US commercial banks since 1863 through the transformations of their balance sheet assets. We conclude on the durability of the securities activity of banks but also on its high flexibility. Classification JEL: G10, G21, N21, N22.
  • L'invention du régulateur bancaire dans les années 1930 aux États-Unis - Dominique Lacoue-Labarthe p. 71
    Certaines réformes bancaires des années 1930 aux États-Unis ont été surévaluées. Le populaire Glass-Steagall Act de 1933 crée en réalité de nouveaux risques endogènes de portée systémique. L'assurance-dépôt méconnaît la cause principale des paniques bancaires, l'interdiction des réseaux bancaires diversifiés géographiquement, et renforce au contraire la banque unitaire inefficace. La séparation de la banque commerciale et de la banque d'investissement met fin à certains conflits d'intérêts dans les banques, mais elle crée un coût d'opportunité en empêchant la banque universelle de se développer efficacement. Une intervention inopportune du régulateur dans un conflit de duopole bancaire le rend captif des régulés. En revanche, des innovations fondatrices majeures pour les sauvetages et la régulation prudentielle paraissent sous-estimées. La Reconstruction Finance Corporation de 1932 établit l'investisseur en dernier ressort qui permet au Trésor de recapitaliser une institution financière insolvable trop importante pour faire défaut. Le régulateur bancaire, la Federal Deposit Insurance Corporation de 1933, est doté d'une règle administrative spéciale de fermeture des banques, distincte de la loi de la faillite commerciale et de résolution ordonnée des défaillances pour empêcher la propagation du risque systémique. Classification JEL?: G28, N12, N4.

    Some bank reforms of the thirties may have been overvalued. The Glass-Steagall Act created new endogenous risks implying possible systemic effects. Deposit insurance failed to address the main cause of banking panics, the prohibition of bank branching preventing diversification of idiosyncratic risks while reinforcing inefficient unit banks. Separation of commercial and investment banking avoided certain conflicts of interest at an opportunity cost associated with rejecting universal banking. Moreover, the regulator was captured by the regulated as it expressed a preference toward an aggressive participant in a duopolistic conflict. On the opposite, major innovations in bailout process and prudential regulation appeared underestimated. The Reconstruction Finance Corporation of 1932 established the investor of last resort giving the Treasury the authority to recapitalize an insolvent financial institution deemed too big to fail. The banking regulator, the Federal Deposit Insurance Corporation of 1933, was given a special bank-closure rule, different from the usual bankruptcy proceedings, which allowed for orderly resolution of failing banks with a view to protect the economy from systemic risk. Classification JEL: G28, N12, N4.
  • Déréglementation bancaire des années 1980 et crise financière - Esther Jeffers, Jean-Paul Pollin p. 103
    La déréglementation financière a joué un rôle moteur à l'échelle internationale et le secteur bancaire est sans doute celui qui, aux États-Unis, à partir des années 1980, va connaître les plus profondes mutations. Entre 1980 et 1991, le Congrès américain adopte cinq lois importantes, toutes visant à mettre en œuvre la déréglementation du secteur bancaire, ainsi que de nombreux autres projets de lois, jusqu'à parvenir quelques années plus tard à en finir avec le Glass-Steagall Act. L'objet de cet article est de s'intéresser à l'impact de cette déréglementation sur les activités des banques, durant la période comprise entre le début des années 1980 et la crise de 2007-2008.Classification JEL?: G01, G28, N12, N4.

    On a world scale, financial deregulation played a major role. In the US in particular, it is probably the banking sector that has undergone the deepest transformations. Between 1980 and 1991, Congress passed five major laws, taking other legal measures as well, all of which aimed at deregulating the banking sector. The process finally culminated few years later in the repeal of the Glass-Steagall Act. This article analyses the impact of deregulation on banking activities in the US from the eighties up to the 2007 crisis. Classification JEL: G01, G28, N12, N4

• Les acteurs bancaires et financiers après la crise

  • Architecture financière, risque systémique et banque universelle aux États-Unis - Anthony Saunders, Ingo Walter p. 115
    Entraînée par de multiples facteurs, la consolidation a été un phénomène permanent du secteur des services financiers qui a entraîné une évolution fondamentale de l'architecture financière et de l'exposition du grand public au risque systémique. À partir de 2007, la reconfiguration du secteur financier s'est accélérée sous l'impulsion des gouvernements, qui ont forcé ou bien encouragé l'adossement des sociétés financières les plus vulnérables avec les plus vigoureuses, pour essayer d'endiguer la crise et d'améliorer la robustesse systémique. Ce faisant, les sociétés financières, qui sont «systémiques» de nature et qui ont joué un rôle prédominant dans la création de la crise, s'en sont sorties avec encore plus de parts de marché et une importance systémique encore plus grande. Étant donnée la socialisation épisodique du risque – qui se traduit par une utilisation généralisée des garanties publiques pour des sociétés jugées trop grosses ou trop interconnectées pour qu'on les laisse faire faillite –, le rôle des institutions financières d'importance systémique (SIFI) est dorénavant essentiel dans l'architecture financière et pour l'intérêt public. Cette étude se penche sur les sources de risques, de pertes et de gains systémiques associés aux SIFI dans le contexte historique, dans la littérature théorique et empirique, et dans les débats en matière de politique publique – quels sont les avantages et les inconvénients des stratégies disponibles pour faire face au rôle dominant des SIFI dans l'architecture financière??Classification JEL?: G01, G21, G24, G28.

    Relying on various underlying drivers, consolidation has been a fact of life in the wholesale financial services sector, resulting in fundamental changes in the financial architecture and public exposure to systemic risk. Moreover, financial sector reconfiguration has accelerated as a result of the global market turbulence that began in 2007, with governments either forcing or encouraging combinations of stronger and weaker financial firms in an effort to stem the crisis and improve systemic robustness. In the process, financial firms that are “systemic” in nature and had a major role in creating the crisis have come out of it with even larger market shares and greater systemic importance. Given the episodic socialization of risk in the form of widespread use of public guarantees to firms judged too big or too interconnected to be allowed to fail, the role of systemically important financial institutions (SIFIs) is central to the financial architecture and the public interest going forward. This survey paper considers the sources of systemic gains, losses and risks associated with SIFIs in historical context, in the theoretical and empirical literature, and in public policy discussions – i.e., what is gained and what is lost as a result of the available policy options to deal the dominant role of SIFIs in the financial architecture? Classification JEL: G01, G21, G24, G28.
  • Les banques américaines après la crise financière : adaptations sous contraintes - Céline Choulet, Laurent Quignon p. 135
    Les banques américaines avaient abordé le XXIe siècle avec des taux de rentabilité financière élevés, mais l'éclatement de la crise des subprimes à l'été 2007 a, en moyenne annuelle, réduit ces taux de moitié. Moins de quatre ans après le paroxysme de la crise financière, les banques américaines ont renoué avec les profits plus rapidement qu'escompté, surtout au regard de la profondeur de la crise. Le redressement a toutefois largement résulté de la décrue du coût du risque, par nature non reproductible, tandis que les revenus devraient être durablement pénalisés par le contexte de désendettement du secteur non financier, une configuration des taux moins favorable et un cadre réglementaire renforcé. Profondément marqué du sceau de la crise financière, le nouveau contexte économique, financier et réglementaire qui se dessine pourrait peser durablement sur les performances financières des banques américaines et redéfinir, au moins partiellement, les contours des modèles bancaires qui coexistaient avant la crise. Classification JEL?: G01, G21, G28.

    US banks entered the 21st century with high rates of return but they were slashed in half, on an average annual basis, by the outbreak of the subprimes crisis in the summer of 2007. Less than four years after the worst of the financial crisis, US banks have swung back into profits more rapidly than expected, especially given the severity of the crisis. Yet the turnaround was largely due to the decline in the cost of risk, which by nature cannot be replicated, while revenues risk being handicapped over the long term by debt reduction in the non-financial sector, a less favorable interest rate configuration and a tighter regulatory framework. Deeply marked by the financial crisis, the new economic, financial and regulatory environment that is taking shape could put a lasting strain on the financial performances of US banks, and at least partially redefine the banking models that co-existed before the crisis. Classification JEL: G01, G21, G28.
  • Shadow banking - Tobias Adrian, Adam Ashcraft, Hayley Boesky, Zoltan Pozsar p. 157
    La croissance rapide du système financier de marché depuis la seconde moitié des années 1980 a changé la nature de l'intermédiation financière. Au sein du système financier de marché, les shadow banks ont joué un rôle critique. Les shadow banks sont des intermédiaires financiers qui assurent la transformation de maturité, de crédit et de liquidité, sans avoir explicitement accès aux liquidités de la banque centrale ou aux garanties du secteur public. Les shadow banks incluent, par exemple, les sociétés financières, les conduits d'asset backed commercial paper (ABCP), les véhicules d'investissement structurés (SIV), les hedge funds de crédit, les money market mutual funds (MMMF), les prêteurs sur titres, les sociétés financières à objet limité (LPFC) et les government sponsored enterprises (GSE). Notre article recense les caractéristiques institutionnelles des shadow banks, étudie leur rôle économique et analyse leurs relations avec le système bancaire traditionnel. Notre description et notre taxinomie des shadow banks et de leurs activités sont assorties de «cartes des shadow banks» qui représentent graphiquement les flux de financement du système de shadow banking. Classification JEL?: G01, G21, G23, G24.

    The rapid growth of the market-based financial system since the mid-1980s changed the nature of financial intermediation. Within the market-based financial system, “shadow banks” have served a critical role. Shadow banks are financial intermediaries that conduct maturity, credit, and liquidity transformation without explicit access to central bank liquidity or public sector credit guarantees. Examples of shadow banks include finance companies, asset-backed commercial paper (ABCP) conduits, structured investment vehicles (SIVs), credit hedge funds, money market mutual funds, securities lenders, limited purpose finance companies (LPFCs), and the government-sponsored enterprises (GSEs). Our paper documents the institutional features of shadow banks, discusses their economic roles, and analyzes their relation to the traditional banking system. Our description and taxonomy of shadow bank entities and shadow bank activities are accompanied by “shadow banking maps” that schematically represent the funding flows of the shadow banking system. Classification JEL: G01, G21, G23, G24.
  • Le private equity américain après la crise : reconfiguration et maturité - Xavier Mahieux p. 185
    L'industrie américaine du private equity a été durement touchée par la crise. Après une période d'activité sans précédent de 2004 à 2007, elle est aujourd'hui confrontée à de multiples défis?: une baisse considérable du niveau des investissements, des investisseurs qui cherchent à lui imposer un mode de fonctionnement plus transparent et moins onéreux, ainsi qu'une réglementation à laquelle elle avait échappée depuis ses débuts, dans les années 1980. Cette conjonction de facteurs devrait modifier durablement et en profondeur ce secteur d'activité et l'entraîner dans une certaine normalisation. Classification JEL?: G01, G24, G28.

    The American private equity industry has been badly hurt by the financial crisis. After a short period of exuberant boom, it collapsed abruptly. In the aftermath, it has to face three major challenges. Firstly, the shrinkage of activity is such that many general partners may have to quit the market; secondly, investors in private equity funds are taking advantage of this situation to enforce a better governance and to cut the rent of the GP and thirdly, the entrance of the industry in the regulated area will force it to act in a more transparent way. For all, these reasons, the shape of the American private equity will certainly deeply change and evolve towards a more standardized operating mode. Classification JEL: G01, G24, G28.
  • Les fonds de pension américains, le gouvernement d'entreprise et la durabilité - Andrew Clearfield p. 205
    L'objectif de cet article est de montrer des incohérences internes au sein de l'industrie d'investissement professionnelle, et notamment dans les fonds de pension américains. Après une discussion à propos de la structure de l'industrie des fonds de pension, et en particulier du rôle des fonds de pension publics sur la gouvernance d'entreprise, l'article identifie une certaine auto déception dans ce rôle?: les activités des fonds ne sont pas toujours en accord avec leurs politiques affichées en la matière. L'auteur discerne deux tendances contradictoires qui dominent le débat contemporain au sujet de la gouvernance d'entreprise et de la responsabilité des investisseurs, y compris des fonds de pension, dans la crise actuelle. La première tendance qui favorise le court terme fait partie intégrante de la nature de l'épargne et de la gestion professionnelle des fonds de retraite. Si une amélioration de cette tendance est possible, elle viendra probablement de l'extérieur. L'autre tendance est une prévalence des conflits d'intérêt particulièrement évidente en ce qui concerne les engagements des fonds dans la gouvernance et les questions de durabilité des sociétés de portefeuille. Ces conflits d'intérêts sont inhérents à la structure actuelle du secteur des fonds de pension, et la situation pourrait être améliorée par des réformes internes initiées par le secteur lui-même. Classification JEL?: G23, G24, G34.

    The purpose of this article is to demonstrate a certain internal incoherence within the professional fund management industry, and in particular within the American pension funds. Following a discussion of the structure of the industry of pension fund management, and the special role of public pension funds particularly with respect to corporate governance and sustainability issues, a peculiar form of self-deception is demonstrated in the latter: their actions are often not in accordance with stated policies in this area. The author identifies two self-contradictory tendencies which dominate the current debate regarding corporate governance and the responsibility of investors, including the pension funds, for the current crisis. One, short-termism, is integral to the nature of savings and of the professional management of retirement monies for others. Whatever amelioration of this tendency is possible would have to come from outside the industry itself. The other, a prevalence of conflicts of interest particularly focused upon issues of investor involvement in the governance and sustainability of the business models of corporations, is a by-product of the current structure of the industry, and could be ameliorated by internal reforms initiated within the industry itself. Classification JEL: G23, G24, G34.
  • Les marchés de produits dérivés et la loi américaine sur les faillites - Mark J. Roe p. 231
    En accordant un traitement préférentiel aux opérations de produits dérivés et de repos, la loi américaine sur les faillites encourage ces dispositifs par rapport aux autres canaux de financement. Cet encouragement fragilise la discipline de marché en période économique normale, exacerbant de ce fait les faillites financières lorsque survient une période de récession économique ou une crise financière provenant d'autres difficultés, telles que l'affaiblissement inattendu du marché hypothécaire et de l'immobilier, en 2007 et 2008. En outre, le fait que les superpriorités conférées par le Code américain des faillites ne soient accordées qu'aux instruments de financement à court terme favorise ces derniers par rapport à des dispositifs plus stables et à plus long terme. Alors que les partisans des superpriorités justifient leur bien-fondé en arguant qu'elles réduisent les risques de contagion, il y a tout lieu de penser qu'en fait, elles ne les réduisent pas de manière significative et n'ont pas eu un tel effet lors de la récente crise financière, mais qu'elles contribuent plutôt à des désengagements massifs et à une fragilisation de la discipline de marché. Une application simple du théorème de Modigliani-Miller suggère que les risques que les responsables politiques espèrent éliminer grâce à ce traitement de faveur sont principalement transférés des marchés de dérivés et d'opérations de repos vers les créanciers extérieurs à ces marchés. Les États-Unis sont le créancier extérieur le plus important vers lequel ces risques sont transférés, en vertu de leur rôle de garant de droit ou du fait des institutions financières considérées trop importantes pour faire faillite. Classification JEL?: G01, G13, G18, G33.

    By treating derivatives and financial repurchase agreements much more favorably than it treats other financial vehicles, American bankruptcy law subsidizes these arrangements relative to other financing channels. By subsidizing them, the rules weaken market discipline during ordinary financial times in ways that can leave financial markets weaker than they would be otherwise, thereby exacerbating financial failure during an economic downturn or financial crisis emanating from other difficulties, such as an unexpectedly weakened housing and mortgage market in 2007 and 2008. Moreover and perhaps unnoticed, because the superpriorities in the Bankruptcy Code are available only for short-term financing arrangements, they thereby favor short-term financing arrangements over more stable longer term arrangements. While proponents of superpriority justify the superpriorities as reducing contagion, there's good reason to think that they in fact do not reduce contagion meaningfully, did not reduce it in the recent financial crisis, but instead contribute to runs and weaken market discipline. A basic application of the Modigliani-Miller framework suggests that the risks policymakers might hope the favored treatment would eliminate are principally shifted from inside the derivatives and repurchase agreement markets to creditors who are outside that market. The most important outside creditor is the United States, as de jure or de facto guarantor of too-big-to-fail financial institutions. Classification JEL: G01, G13, G18, G33.

• Réglementation, conflits d'intérêts et protection

  • Dodd-Frank, sauvetage des institutions financières et crise financière : le problème du too interconnected to fail - James P. Hawley p. 251
    Cet article soutient qu'il y a une omission importante dans la réforme financière Dodd-Frank, à savoir la question des institutions financières «?trop interconnectées pour faire faillite?» (too interconnected to fail, TITF). Si le Dodd-Frank Act promet qu'il n'y aura plus de sauvetages des banques et des banques non-banques (shadow banks) too big to fail (TBTF), le paradoxe qu'il y a à ne pas porter attention aux institutions TITF aura en fait pour conséquences d'augmenter le risque systémique dans certaines conditions, et d'instaurer un jeu de mécanismes complexes et compliqués pour «sauver» des institutions financières, en dépit des promesses politiques de ne plus le faire. C'est ce qui est fait lorsque l'on retire le pouvoir de «?sauvetage?» à la Réserve fédérale et que l'on crée une Orderly Liquidation Authority sur le modèle de la Federal Deposit Insurance Corporation qui, avec le département du Trésor, peut en réalité «sauver» les institutions financières dans certaines conditions. Mais cette nouvelle autorité pourrait échouer parce qu'elle se concentre uniquement sur les TBTF et omet de s'intéresser (aussi) aux structures TITF. Classification JEL : G01, G18, G21, G28.

    The article argues that a major omission in the Dodd-Frank financial reform act focuses on the problem of to interconnected to fail banks and non-bank (shadow) banks. While Dodd-Frank promises “no more” bailouts of too big to fail banks (TBTF) and non-bank banks, the paradox of a lacking a major focus on too interconnected to fail institutions (TITF) is actually to: increase systemic risk under some conditions; and create a “back door” set of complex and contorted processes to “bailout” financial institutions in spite of political promises not to. This is accomplished by removing 'bailout' authority from the Federal Reserve and creating an Orderly Liquidation Authority modelled on the Federal Deposit Insurance Corporation which along with the Department of the Treasury can in fact “bailout” financial institutions under certain conditions. Yet this new authority may fail given its focus on TBTF rather than (as well) TITF structures. Classification JEL: G01, G18, G21, G28.
  • L'évolution du rôle de la Federal Reserve - Paul Wachtel p. 265
    La crise financière a réactivé pour les banques centrales des fonctions qu'elles n'avaient pas exercées depuis plusieurs décennies. À la politique monétaire pilotant les taux d'intérêt pour assurer la stabilité des prix se sont brutalement substitués la recherche de la stabilité financière et le prêt massif à des institutions bancaires devenues illiquides. Désormais, les banques centrales devront assurer simultanément plusieurs rôles?: la politique macroéconomique, la politique macroprudentielle et la réglementation microprudentielle. Elles devront de ce fait œuvrer dans un environnement beaucoup plus politique que ces dernières années. Classification JEL?: E58, G01, G28.

    The financial crisis has made central banks use functions that had been largely ignored for decades. At the beginning of the 20th century, central banking was about price stability and open-market activity. Since 2008, the functions of financial stability and of liquidity provider to illiquid financial institutions have been rediscovered. From now on, central banks will have to operate broader roles: regards on macroeconomic policy, implementation of macro-prudential policy and regulation of financial institutions. With these broader responsibilities, the environment in which central banks operate will also change becoming more political. Classification JEL: E58, G01, G28.
  • La nouvelle régulation des swaps : une opportunité manquée - Annette L. Nazareth, Gabriel D. Rosenberg p. 281
    Le système de régulation des marchés financiers aux États-Unis dispose de régulateurs multiples, aux niveaux fédéral et national, dont les compétences se chevauchent. Le résultat est à la fois une sur – et une sous-régulation – dans certains cas, une même entité se trouve soumise à différentes règles (parfois incohérentes) pour une activité identique. Parallèlement, certaines entités demeurent non réglementées, au beau milieu d'un patchwork complexe de lois. La réforme de la régulation financière aux États-Unis était une opportunité unique de remodeler cette réglementation archaïque et alambiquée. Cependant, les rédacteurs du Dodd-Frank Act – un acte législatif de 849 pages incluant 400 dispositions exigeant l'élaboration de nouvelles règles d'application, impliquant 25 régulateurs et en créant 2 nouveaux – ont repris de nombreux travers de ce système. Cet article se concentre sur l'un des problèmes les plus clairs de la structure américaine exacerbé par le Dodd-Frank Act – la division de la supervision des titres, des futures et (désormais) des swaps entre la Securities and Exchange Commission et la Commodity Futures Trading Commission. Classification JEL?: G01, G13, G18.

    The US regulatory system has multiple regulators on the federal and state level, many with overlapping jurisdiction. The result has been both overregulation and underregulation – in some cases, the same entity may be subject to different (and perhaps inconsistent) regulation for the same activity, while in other cases certain activities may remain unregulated in the midst of a complex regulatory patchwork. Regulatory reform in the United States provided a unique opportunity for reform of this archaic and byzantine regulatory structure. Yet, remarkably, the drafters of Dodd-Frank Act – an 849-page bill that includes 400 rulemaking requirements, implicates 25 regulators and creates 2 new ones – perpetuated many of these flaws. This Article focuses on one of the clearest examples of complication in the U.S. regulatory structure exacerbated by the Dodd-Frank Act – the division of the regulation of securities, futures and (now) swaps between the Securities and Exchange Commission and the Commodity Futures Trading Commission. Classification JEL: G01, G13, G18.
  • Le Bureau de protection des consommateurs de produits financiers - Amy Friend, Joshua Kaplan p. 293
    La crise financière de 2008 a eu de nombreuses causes, mais les produits financiers destinés aux consommateurs américains ont été au cœur de cette crise. Dans cet article, nous présentons le cadre légal qui existait avant la crise, en mettant l'accent sur l'approche décentralisée des régulations financières alors en vigueur et sur l'absence d'une surveillance attentive de ces produits. Dans une deuxième partie, nous discutons des produits qui ont émergé au cours de cette période de laxisme, y compris les prêts hypothécaires à risque, et qui ont menacé le système financier mondial. Nous décrivons ensuite la réponse législative générale à la crise, et notamment un élément clé, l'établissement d'une nouvelle agence fédérale?: le Bureau de protection des consommateurs de produits financiers (CFPB). Nous concluons avec une description des priorités à court terme du CFPB, y compris la surveillance des fournisseurs non bancaires de produits financiers, la simplification des informations financières et le renforcement des normes pour les fournisseurs de prêts hypothécaires – et nous soulignons que le succès du CFPB dépendra, dans une certaine mesure, de la gestion de la controverse politique qui entoure sa création et la nomination de son nouveau directeur. Classification JEL?: G01, G21, G28.

    The financial crisis that took hold in 2008 had many causes, but consumer financial products originated in the United States were at its heart. This article discusses the U.S. regulatory framework that existed before the crisis, with a particular emphasis on the decentralized approach to regulating consumer financial products and the attendant lack of supervisory attention to these products. We then discuss the products that emerged during this period of lax oversight, including the subprime mortgages that eventually threatened the global financial system. In the third section we discuss the broad legislative response to the crisis, a key component of which was a new federal agency: the Consumer Financial Protection Bureau. We conclude with the agency's near-term priorities, including better supervision of nonbank providers of consumer financial products, simpler financial disclosures, and stronger standards for originating and servicing mortgages – and note that the agency's success depends to some extent on managing the political controversy that surrounds its very creation and its new director. Classification JEL: G01, G21, G28.
  • Agences de notation et conflits d'intérêts - Aline Darbellay, Frank Partnoy p. 309
    Alors que la création des agences de notation financière remonte au début du XXe siècle, le problème des conflits d'intérêts a tout particulièrement émergé dans les années 1970, et s'est intensifié à l'aube de la crise des subprimes. Dans les années 1970, les principales agences de notation sont passées du modèle de l'investisseur-payeur au modèle de l'émetteur-payeur, c'est-à-dire que les émetteurs voulant être notés ont commencé à avoir recours aux services de ces agences. Ce changement s'explique essentiellement par le rôle de quasi-régulateur donné aux agences aux États-Unis, et plus tard, au niveau international. Par conséquent, les principales agences de notation Moody's, Standard & Poor's et Fitch sont devenues de plus en plus rentables. Cependant, au cours de la crise financière, de nombreux scandales ont dénoncé le fait que les notations de crédit ont peu de qualité informative par rapport aux revenus substantiels qu'elles génèrent. Cette situation paradoxale attire l'attention sur le manque de surveillance des agences de notation et le besoin de contrôler et minimiser les conflits d'intérêts. Aux États-Unis, le Dodd-Frank Act de 2010 répond en partie à ces problèmes dans le cadre de sa réforme des agences de notation. Classification JEL?: G01, G24, G28.

    While the creation of the credit rating industry traces back to the beginning of the twentieth century, conflicts of interest have emerged particularly since the 1970s, and they escalated in the run-up to the subprime mortgage crisis. In the 1970s, the leading credit rating agencies shifted from an investor-pays to an issuer-pays business model, i.e. issuers that were willing to be rated started to hire the agencies. This shift has been best explained by the quasi-regulatory role given to the leading agencies by regulators in the United States and later worldwide. Consequently, the leading credit rating agencies Moody's, Standard & Poor's and Fitch have become increasingly profitable. However, numerous rating scandals during the recent financial crisis highlighted the fact that credit ratings have in fact little informational value as compared to the significant revenues they generate. This paradoxal situation gives rise to concern about the lack of regulatory oversight in the credit rating industry and the need of monitoring conflicts of interest. In the United States, the Dodd-Frank Act of 2010 partly addresses these concerns in its credit rating agency reform. Classification JEL: G01, G24, G28.
  • Trois ans après : la tâche inachevée de la réforme financière - Paul A. Volcker p. 319
    Dans cet article, Paul Volcker, l'un des principaux inspirateurs des textes législatifs concernant le secteur financier, adoptés aux États-Unis en réponse à la crise financière, souligne les réformes encore nécessaires pour achever les changements structurels du système financier américain. Il exhorte en particulier les gouvernements et les banques centrales à adopter des normes comptables internationales, à accroître la concurrence entre agences de notation et à prendre des mesures pour en finir avec le too big to fail. Cet article souligne que les efforts de réformes doivent aller plus loin en entreprenant des réformes structurelles. Classification JEL?: E58, G01, G21, G28.

    In this article, Paul Volcker, one of the principle architects behind the regulatory response and financial reform legislation in the United States, outlines the remaining reforms necessary to complete the structural changes to the US financial system. Specifically, he directs governments and central banks to move to adopt international accounting standards, increase competition among credit rating agencies, and finalize policies to end “too big to fail.” The article stresses that the reform effort is incomplete and structural change is necessary. Classification JEL: E58, G01, G21, G28.