Contenu du sommaire : L'industrie de la gestion d'actifs

L'industrie de la gestion d'actifs

• Editorial - Philippe Wahl Président de Solfi p. 7
• Actifs gérés pour compte de tiers : citius, altius, fortius ? - Pierre Bollon, Carlos Pardo Délégué général de l'Association française de la gestion financière ; Directeur des Études économiques de l'Association française de la gestion financière p. 13
  Cet article décrit l'irrésistible ascension de la gestion d'actifs pour compte de tiers. Les auteurs reviennent ainsi sur son rôle crucial dans le financement de l'économie et dans le patrimoine des ménages. Ils décrivent rapidement le dynamisme du marché européen de fonds d'investissement, en insistant sur le leadership de la France et du Luxembourg en matière de gestion de fonds d'investissement. Leur analyse les amène à conclure que la demande de fonds actions ou orientés actions devrait se confirmer compte tenu des besoins des ménages en matière de placements longs. Classification JEL : G1, G23, G24

  Asset management : citius, altius, fortius ? This article deals with the irrepressible rise of asset management. Authors explain its crucial role in economy's financing and households' property. They quickly describe the European market's dynamism and the leadership from France and Luxembourg in management of investment funds. Their analysis concludes that the demand of share funds would increase because of households' needs of long term investment. JEL classification : G1, G23, G24

• La finalité de la gestion d'actifs

  • De la prestation définie à la cotisation définie : un nouveau défi pour la gestion d'actifs - Alain Leclair Président de l'Association française de la gestion financière p. 23
    Les dettes des États souverains souffrent régulièrement de suspensions de paiement. Le défaut, soit l'incapacité matérielle de faire face à ses obligations, ou la répudiation, soit le refus par l'État émetteur de reconnaître son engagement légal, sont, d'ordinaire, invoqués pour les justifier. Le défaut semble moins préjudiciable pour les détenteurs de ces titres. Dans ce cas, l'investisseur peut espérer, soit une solution négociée, soit une reprise du service de la dette si l'État défaillant parvient à redresser ses finances. Dans le cas de la répudiation, ces deux éléments sont sans objet. La présente analyse montre, sur la base de l'étude de deux séries d'emprunts (roumains et russes), que les cours boursiers d'emprunts répudiés peuvent être supérieurs à ceux faisant l'objet d'un défaut. L'anticipation d'événements probables ayant une grande influence potentielle sur les cours permet d'expliquer ce phénomène. Classification JEL : F34, G15, G33, N20, N24

    Sovereign debt : bondholders may prefer repudiation to default Sovereign debts are often subject to payment suspension. Default, i.e. the financial incapacity to fulfil the debt service, and repudiation, i.e. the denial by a sovereign to recognize its legal obligations, are normally used to explain these payment suspensions. For bondholders, defaults should incur the smallest financial losses. In this case, bondholders may indeed hope for either a negotiated solution, or for a resumption of the debt service if the defaulting state manages to overcome its financial troubles. In the case of repudiations, these two elements are not relevant as repudiations usually go with a complete stop of the negotiation process. This paper shows, by using two series of bonds (Romanian and Russian bonds), that there are some situations when the market prices of repudiated bonds may stay above those of defaulted bonds. This counterintuitive observation is explained by market anticipation of possible events having a strong influence on the repudiated bond prices. JEL classification : F34, G15, G33, N20, N24
  • Mini guide de la gestion pour compte de tiers ou ce que vous avez toujours voulu savoir sur la gestion d'actifs - Jean-François Boulier, Carlos Pardo Responsable de la Gestion de taux euro et Crédit, CAAM et Président de la Commission techniques de gestion (AFG) ; Directeur des Études économiques, AFG p. 35
    La gestion pour compte de tiers, ou gestion déléguée - avec des capitaux gérés de l'ordre du PIB mondial, soit 35 trillions de dollars - est au centre du financement des économies modernes. Pourtant, d'un point de vue institutionnel, ce secteur d'activité reste relativement mal connu, voire souvent identifié à un seul produit, les OPCVM (Sicav ou FCP). Ce mini guide tente donc de répondre à ceux qui cherchent à comprendre les « ficelles » et la terminologie d'un métier où, à côté de la technicité du processus de gestion, la personnalité du gérant joue un rôle fondamental. Minimaliste et nullement exhaustif, ce mini guide décrit et, dans certains cas, définit les notions de base, souligne l'existence de techniques ou d'innovations propres au métier, et explicite le cas échéant certaines des principales particularités de la gestion déléguée par rapport aux autres activités financières. Classification JEL : G1, G23, G24

    The asset management guide : all that you wish to know Asset or delegated management - with managed capital about $ 35 trillions, as much as the world GDP - is in the heart of modern economies' financing. However, this industry is relatively unknown and often identified with only one product : OPCVM (investment fund). This guide tries to explain the asset management's « ropes » and terminology. In this industry, the manager's personality and the management's technique play a great role. This short guide describes and defines basis notions. It highlights specific techniques or innovations and explains the main particularities of delegated management regard to others financial activities. JEL classification : G1, G23, G24
  • Les attentes des salariés en matière d'épargne salariale - Pierre-Yves Chanu Conseiller confédéral, CGT p. 61
    Cet article revient sur les principales attentes du Comité intersyndical de l'épargne salariale (CIES) à l'égard des gestionnaires. La première attente des épargnants est naturellement la qualité de service. Elle passe en premier lieu par l'étendue de l'offre de produits proposée aux salariés. Par ailleurs, la question de la transparence des frais est une vraie question en matière d'épargne salariale. Le troisième sujet sensible est celui du contrôle de la gestion des fonds par les représentants des salariés. Enfin, la quatrième question est celle de l'investissement socialement responsable. Classification JEL : D91, G11, G23, G28

    Employees' wishes as regards company savings plan This article deals with the main expectations of the French Comité intersyndical de l'épargne salariale (CIES) as regards company savings plan's managers. The first employees' wish is obviously the service's quality. It first implies a wide range of financial products. Moreover, the costs' transparency is a real issue as regards company savings plan. The third sensitive issue concerns funds management's control by employees' representatives. At last, the author raises the question of the socially responsible investment. JEL classification : D91, G11, G23, G28
  • Le Fonds de réserve pour les retraites et l'industrie de la gestion d'actifs - Jean-Louis Nakamura, Antoine de Salins Directeur financier du Fonds de réserve pour les retraites ; Membre du Directoire du Fonds de réserve pour les retraites p. 67
    Le Fonds de réserve pour les retraites, ne pouvant gérer de façon interne tout ou partie de ses portefeuilles, a lancé un appel d'offres international pour la gestion de ses actifs. La compétition s'est donc révélée d'une ampleur inédite, suscitant plus de 400 candidatures émanant de la plupart des grands noms internationaux de la gestion d'actifs. Conduite dans le cadre juridique du code des marchés publics, l'analyse des candidatures a ainsi offert un panorama très large des pratiques et des organisations des grandes maisons de gestion internationales. Cet article se propose d'en restituer les principaux enseignements. Classification JEL : D91, G23, G28, J26

    The French Fonds de réserve pour les retraites and the asset management's industry The French FRR hasn't the right to manage its financial portfolios. So it put its assets management out to international tender. This competition on an unprecedented scale produced more than 400 answers from the main great international asset managers. The candidatures' analysis was supervised in the legal framework of French public markets and has so presented a wide description of the main international management companies' practices and organization. This article tries to draw the main lessons from it. JEL classification : D91, G23, G28, J26
  • Gestion d'actifs et dérivés de crédit : opportunités et incertitudes - François-Louis Michaud Représentant de la Banque de France à New York p. 79
    Le formidable succès des dérivés de crédit atteste des possibilités extrêmement larges qu'ils offrent en termes d'opportunités d'investissement et de diversification de portefeuille. Mais ce marché n'en est encore qu'à ses débuts : les encours restent modestes au regard du sous-jacent, le transfert s'effectue sur une population de crédits encore relativement étroite et la liquidité ne s'accroît que progressivement. Ces produits font également apparaître de nouveaux défis, dans la mesure où ils transforment le processus de sélection et de surveillance des emprunteurs, renforcent les interactions entre compartiments de marché et affectent la répartition des risques au sein du système financier. C'est ce qui explique la vigilance des régulateurs, qui sont sensibles aux bénéfices potentiels de ce marché, mais souhaitent que les acteurs disposent de systèmes de traitement des opérations et de gestion des risques à la hauteur des enjeux et que la qualité de l'information s'améliore. Classification JEL : G11, G12, G14, G28

    Asset management and credit derivatives : opportunities and uncertainties The qualified success of credit derivatives results from the very promising possibilities they offer in terms of investment opportunities and portfolio diversification. However, the market is still in its infancy : volumes represent a small fraction of the underlying credit, risk is being transferred on a thin population of credits and liquidity increases only gradually. Those products also bring new challenges, insofar as they not only modify the way borrowers are selected and monitored, but also strengthen relationships between market segments and affect the spreading of risks within the financial system. It is therefore not a surprise that regulators have paid considerable attention to the development of this market, acknowledging its potential benefits, as well as underlying the importance of thorough risk management and post-market processes and calling for enhanced market information. JEL classification : G11, G12, G14, G28

• Les techniques de gestion et les produits

  • Allocation d'actifs, variation des primes de risque et benchmarks - Olivier Davanne, Thierry Pujol Associé DPA Conseil et Professeur associé à l'Université Paris-Dauphine ; Associé DPA Conseil p. 95
    Le processus dominant d'allocation d'actifs, fondé sur le triptyque allocation stratégique rigide, allocation tactique mobile et benchmarking des performances tactiques, a conduit la plupart des investisseurs à être surexposés aux actions, au pic du marché en 1999-2000. Cet accident n'est pas dû au hasard : ce processus dominant apparaît structurellement incapable de répondre aux besoins des investisseurs quand les marchés connaissent des cycles importants dans leurs valorisations relatives. Or, il est peu probable que ces cycles disparaissent. Une amélioration des processus d'allocation d'actifs apparaît ainsi nécessaire et elle suppose de savoir modifier l'allocation stratégique quand l'évolution des valorisations relatives le justifie. Différents « scénarios de sortie de crise » sont cependant possibles, selon notamment l'évolution des modes de délégation de gestion. Classification JEL : G11, G12, G14

    Asset allocation, changes in risk premia and benchmarks Asset allocation typically involves a two-step process with, first, a rigid strategic allocation, second, a time-varying tactical allocation whose performances are properly controlled through the use of benchmarks. This widely-accepted process, however, led most investors to be overly exposed to equity markets when they reached a peak in 1999-2000. It would be a mistake to consider that this overexposure was simply an unfortunate accident. In fact, it is an indication that this asset allocation process does not perform well when markets valuations are exposed to cyclical fluctuations. Since, these valuation cycles are unlikely to wane, a change in the asset-allocation process is in order. In particular, an improved process would render the strategic allocation more responsive to changes in assets' relative valuations. Various solutions to the current crisis could be considered, differing in particular by the extent of the delegation granted to asset managers. JEL classification : G11, G12, G14
  • La gestion indicielle et la théorie des moyennes - Christian Walter Directeur de la recherche du secteur financier de PricewaterhouseCooper et Professeur associé à l'Institut d'études politiques de Paris p. 113
    On avance l'hypothèse selon laquelle la gestion indicielle passive représente la résurgence dans la finance moderne de la théorie des moyennes de Quételet (1835 -1869). On montre d'abord que la théorie des choix de portefeuille et la décomposition canonique du risque en finance (systématique et spécifique) sont dues à une intrusion non contrôlée de la théorie des erreurs (1809) dans les travaux de Markowitz puis de Sharpe. Puis on montre que le chemin qui conduit la profession de gestionnaire à indexer massivement les gestions d'actifs correspond intellectuellement à la mutation de la théorie des erreurs en théorie des moyennes. On suggère pour finir une sortie de l'indexation massive dans la gestion des portefeuilles. Classification JEL : G11, G14

    Indexed management and averages theory One hypothesis assumes that indexed passive management is a resurgence of Quételet's (1835-1869) averages theory in the modern finance. First the author shows that the portfolios choice theory and the canonical breaking up of financial risk are due to an interference of errors theory (1809) in Markowitz and Sharpe studies. Then the author explains that the massive trend of indexed asset management intellectually squares with the change of errors theory in averages theory. At last, he suggests stopping massive indexed portfolio management. JEL classification : G11, G14
  • La gestion alternative : les vertus de la dissidence - François-Serge Lhabitant Responsable de la recherche et de l'investissement chez Kedge Capital et Professeur de finance à HEC Lausanne et à l'EDHEC p. 137
    La gestion alternative a connu ces dernières années une croissance exponentielle. Elle représente aujourd'hui plus de 1 000 Md$ d'en-cours, et se développe désormais en Europe avec l'ouverture progressive des hedge funds au grand public. Dans cet article, l'auteur illustre les grandes caractéristiques des fonds alternatifs, leurs principales stratégies et leurs performances historiques. Il examine également les risques cachés de la gestion alternative, ainsi que les dangers liés à l'application d'outils issus de la théorie moderne du portefeuille pour gérer des portefeuilles alternatifs. Classification JEL : G11, G23

    Alternative asset management : the dissidents' virtues Alternative asset management has experienced an exponential growth over the recent years. It now represents more than one trillion dollars of assets under management, and starts expanding in Europe with the progressive opening of hedge funds to the public. In this article, we illustrate the key characteristics of alternative funds, their major strategies and their historical performance. We also examine the hidden risks of alternative assets, as well as the dangers linked to applying techniques from modern portfolio theory to manage alternative asset portfolios. JEL classification : G11, G23
  • Les enjeux de la multigestion - Daniel Roy Directeur général de Natexis Asset Management p. 153
    La montée en puissance de la multigestion semble inéluctable. Elle s'inscrit dans un processus plus global de développement des architectures ouvertes, aux dépens du schéma européen traditionnel de l'intégration verticale. Et constitue l'une des réponses du secteur de la gestion d'actifs à la profonde mutation industrielle qu'il subit depuis le début des années 2000. Aux « producteurs » poussés à se spécialiser sur leur coeur de métier, elle a vocation à offrir des nouveaux débouchés. Aux investisseurs finaux, et à leurs intermédiaires distributeurs, sa capacité à sélectionner les fonds en fonction de la qualité de leur gestion, à les assembler dans un schéma optimisé d'allocation d'actifs, et à contrôler la combinaison ainsi obtenue, fournit un outil idéal d'externalisation d'actifs. En ce sens, la multigestion est la forme d'architecture ouverte la plus adaptée aux attentes du plus grand nombre. Classification JEL : G11, G23

    The multi-management's challenges The increase in importance of multi-management appears to be unavoidable. It is part of a more global process of a development of open architecture models, which goes against the European vertical integration Model. Multi-management is one of the solutions the sector has chosen ; to be able to cope with the deep industrial changes it has had to overcome since early 2000. This evolution enables the Asset managers, who face the necessity of having to focus on their core business, to have access to a wider range of distribution opportunities. It offers final investors and BtoC distributors an outstanding possibility to outsource asset management through its capacity to select funds according to the quality of the investment management, and assemble them in order to create the most efficient asset allocation model and to control the combination therefore created. In this regard, multi-management is the kind of open architecture the more in adequation with the expectations of the majority. JEL classification : G11, G23
  • Quelles perspectives pour l'ISR ? - Nicole Notat PDG de Vigeo, agence européenne de notation sociale p. 165
    Ce type d'investissement soulève des questions de fond. Sur quoi se fonde-t-il ? Quelles sont ses vocations : se développer comme un segment compartimenté de la gestion financière classique, ou bien agir comme facteur de transformation de cette dernière ? Entre ces deux horizons, se trouvent posés les enjeux de sa rentabilité, de son influence sur le comportement concret de l'entreprise, de sa crédibilité et de son professionnalisme. Cet article tente de répondre à ces questions en portant une sérieuse attention à la notion de responsabilité sociale. Celle-ci s'installe au coeur des enjeux de gestion, qu'il s'agisse de gestion des entreprises ou de gestion des placements financiers. Cette idée oppose une multitude d'écoles de pensées qu'il est schématiquement possible d'ordonner en deux pôles : l'un privilégiant l'investissement au service de causes définies ; l'autre pour lequel la responsabilité sociale devient un paramètre d'appréciation des risques managériaux et un vecteur de placements financiers. Classification JEL : G11, G23, Z13

    What future for socially responsible investment ? This sort of investment raises fundamental questions. What grounds does it have ? What are its vocations : to develop itself as a partitioned segment of traditional financial management or to favour asset management's changes ? Challenges of its profitability, of its influence on corporate's behaviour, of its credibility and its professionalism stand between these two prospects. This article tries to answer these questions giving heed to social responsibility. This notion is in the heart of management's challenges just as well corporate management as financial management. This idea brings together plenty of schools of thought that we can organize into two areas : the first favours investment into definite causes ; the second considers social responsibility as a managerial risk assessment's parameter and as a financial investment's incentive. JEL classification : G11, G23, Z13

• L'économie du métier

  • Les mécanismes de la gestion pour compte : la chaîne de valeur - Pascal Koenig Associé - ERS gestion d’actifs, Deloitte p. 171
  • Gestion d'actifs : les économies d'échelle existent, mais faut-il les rechercher à tout prix ? - Didier Négiar, Andrès Hoyos Gomez Directeur associé senior, McKinsey & Company ; Chef de projet, McKinsey & Company. p. 183
    Depuis 2003, les niveaux de performance de la gestion d'actifs sont nettement inférieurs à ceux connus dans les années 1980. Ainsi, l'opportunité de réaliser des économies d'échelle comme levier pour maîtriser les coûts devient une priorité. Est-il judicieux de consolider et de standardiser systématiquement les équipes et les infrastructures ? La croissance externe apporte-t-elle les synergies escomptées ? Cet article analyse la structure de coûts sous différents angles et s'appuie sur une enquête annuelle conduite auprès des gestionnaires d'actifs européens. Il montre que la taille reste un facteur indéniable, mais insuffisant, pour expliquer la situation de coûts d'une société de gestion - en particulier du fait de l'importance des « coûts de complexité » -, pour ensuite en déduire les arbitrages à opérer et les implications à tirer sur la stratégie, les opérations et l'organisation des sociétés de gestion. Classification JEL : G23, L11

    Are economies of scale to be expected in asset management ? The Asset Management industry in Europe is « normalizing ». Since 2003, growth and performance indicators are comparable to those of other banking and financial activities, and remain below the peaks observed in the 90s. In this context, the opportunity to capture economies of scale appears high in the management agenda. Is it worthwhile to consistently consolidate and standardize teams and infrastructure across locations ? Does external growth bring the expected synergies ? This article analyzes the cost structure from different angles (geography, activity cost drivers, complexity of operating model), and draws upon an annual survey we conduct with European asset managers. It shows that although size remains a relevant driver, it is insufficient to explain by itself the cost position of an asset manager - in particular due to the importance of « complexity costs », and draws the arbitrages and implications for the strategy, operations and organization of asset managers. JEL classification : G23, L11
  • Risque opérationnel et régulation du capital dans l'industrie de la gestion de fonds d'investissement en Europe - Bruno Biais, Catherine Casamatta, Jean-Charles Rochet Université de Toulouse p. 197
    Cet article analyse les déterminants et l'étendue du risque opérationnel dans l'industrie de la gestion de fonds d'investissement. Il présente les résultats d'une étude empirique sur l'ampleur et les sources de risque opérationnel des sociétés de gestion de fonds en Europe. Un modèle théorique souligne le rôle joué par la régulation du capital des sociétés d'investissement dans la réduction de ce risque. Classification JEL : G23, G28

    Operational risk and capital requirements in the European investment fund industry This paper analyses the sources of operational risk in the investment fund industry. An empirical survey documents the extent and origin of operation losses across European fund management companies. We then construct a simple model to highlight the role of capital and capital requirements to limit operation risk. JEL classification : G23, G28
  • La distribution et la circulation des fonds d'investissement - Pierre Monteillard Associé du Cabinet Eurogroup p. 213
    Cet article évoque les principales recommandations d'un travail, réalisé par l'AFG et L'AFTI avec le concours d'Eurogroup, sur « la distribution et la circulation des OPCVM en France et en Europe » pour améliorer les pratiques en France, en capitalisant sur les meilleures pratiques en Europe. Classification JEL : G23, G28

    Investment funds' distribution and movement This article deals with the main recommendations of an AFG and AFTI's survey on the « Investment fund's distribution and movement in France and in Europe ». This survey targets the improvement of French practices building up on the best European practices. JEL classification : G23, G28
  • Vers une analyse financière indépendante ? - François Degeorge Université de Lugano, Suisse p. 221
    Nous analysons les activités des analystes financiers et leur valeur ajoutée, les pressions pesant sur l'indépendance des analystes, et l'accord global de 2002 aux États-Unis et son impact sur le développement d'une analyse financière indépendante. Les analystes financiers sont potentiellement confrontés à de nombreuses pressions sur leur indépendance. Ces pressions sont inhérentes à la multiplicité de leurs activités, et ne sont pas toutes à mettre au compte de conflits d'intérêts. L'accord global de 2002 ne pourra résoudre au mieux qu'une partie des problèmes auxquels il était censé répondre. Au pire, il pourra en résulter des effets pervers, y compris pour les investisseurs. Classification JEL : G18, G21, G24

    Toward an independent research industry ? We analyze financial analysts' activities and their added value, the pressures on analyst independence, and the 2002 Global Agreement in the US and its impact on independent financial analysis. Financial analysts are potentially confronted with many pressures on their independence. These pressures are inherent to the multiplicity of their activities, and are not necessarily due to conflicts of interest. The 2002 Global Agreement, at best, can only solve part of the problems it was supposed to address. At worst, it may have unintended negative consequences, including for investors. JEL classification : G18, G21, G24

• La gestion d'actifs dans le monde

  • Les enjeux de la gestion d'actifs en Europe - Steffen Mathias Secrétaire général, EFAMA p. 229
    En 2005-2006, la Commission européenne et le CESR vont redéfinir la législation qui régit l'industrie de la gestion d'actifs. Les questions qui se posent sont les suivantes : quels sont les enjeux pour la gestion d'actifs en Europe ? Dans quelle direction va-t-elle se développer ? Cet article tente d'y apporter quelques réponses. Dans la première section, l'auteur examine la demande et ses évolutions récentes ; ensuite, la deuxième section aborde certains problèmes réglementaires liés à l'absence d'un Marché unique pour cette industrie et, enfin, il envisage quelques développements possibles en matière de régulation. Classification JEL : G23, G28, O52

    Asset management's challenges in Europe In 2005-2006, the European Commission and the CESR will redefine the asset management's legislation. So this work raises some questions : challenges for asset management in Europe ? Where is it going to develop ? This article tries to answer these questions. In the first part, the author deals with the demand and its recent evolutions. The second part presents regulation's problems without a European Single market in asset management. This article presents at last possible regulation's developments. JEL classification : G23, G28, O52
  • Tendances récentes de la gestion d'actifs en Amérique du Nord - Peter Voss Chairman and CEO, Ixis Asset Management Group p. 237
    Un faible nombre de puissants distributeurs de produits financiers domine le marché de la gestion d'actifs en Amérique du Nord. Ces distributeurs abandonnent leurs modèles premiers au profit d'architecture ouverte afin d'offrir une gamme de produits plus large s'accompagnant d'un nécessaire et crucial service de conseils. De plus, des producteurs indépendants luttent âprement afin de pénétrer cette nouvelle architecture et de placer leur propre produit dans les rayons des distributeurs. Cependant, une architecture ouverte sans conseil adéquat a montré ses faiblesses. Les investisseurs, toujours prudents après la récente chute du marché, et découragés par l'impressionnante gamme et complexité des produits disponibles chez les distributeurs, demandent maintenant un conseil de plus grande qualité. La capacité à compléter un plus large étalage de produits de qualité de conseils personnalisés est l'ingrédient clé d'un meilleur service rendu aux investisseurs individuels. Classification JEL : G23, G28, O51

    Recent trends in North American asset management A few increasingly powerful distributors of financial products dominate asset management in North America. These distributors are abandoning their once proprietary business models in favor of open architecture so they can offer a broader range of product along with critically needed advisory services. And independent manufacturers fight aggressively to get inside that new architecture and place their own product on the distributors' shelves. However, open architecture without adequate advice has proven to be problematic. Investors, still wary after the recent market bust, and daunted by the overwhelming range and complexity of products available through the distributors, now demand much higher quality advice. The ability to complement a wider array of quality products with personalized advisory solutions is the key ingredient in better serving the needs of individual investors. JEL classification : G23, G28, O51
  • Les institutionnels japonais : évolution et révolution - Jean-François Estienne Directeur, Proconsulting p. 247
    Cet article présente comment la gestion financière japonaise, au coeur de la tourmente financière, a pu s'adapter, voire se renouveler de manière parfois douloureuse, souvent radicale, mais en ayant toujours en ligne de mire l'impératif de se forger un nouveau destin. Le processus de mutation en voie d'achèvement répond donc à une problématique initiée voici déjà 20 ans. L'auteur propose ainsi de restituer le cours des événements et les enchaînements ayant conduit à un tel besoin présent d'adaptation structurelle et de décrire le paysage actuel par la causalité. Classification JEL : G23, G28, O53

    Japanese institutional investors : evolution and revolution This article presents how Japanese financial management has evolved and has been hardly but radically renewed during the financial storm. But it has usually targeted the build of a new future. So the now nearly achieved change's process answers an issue introduced 20 years ago. The author exposes events and sequences which have led to a structural adaptation's current need. He also describes current situation in Japan. JEL classification : G23, G28, O53
  • L'asset management en Chine et en Inde : des marchés émergents à fort potentiel à moyen/long terme - Christian d'Allest Directeur de la supervision des filiales étrangères, membre du Comité exécutif de SGAM p. 263
    Cet entretien explicite les grandes caractéristiques et les perspectives de développement qu'un gérant peut attendre des marchés indiens et chinois. Il revient également sur les fragilités de ces marchés émergents et sur l'intérêt d'y investir aujourd'hui. Cette interview est suivie de deux notes précisant le développement des marchés chinois et indiens de la gestion d'actifs. Classification JEL : G23, G28, O53

    Chinese and Indian asset management : emerging markets with huge medium-/long-term potential This interview presents great features and development's perspectives of Chinese and Indian markets for an asset manager. Moreover it deals with these emerging market's fragilities and the incentives to now invest in. Two notes about Chinese and Indian asset management's markets follow this interview and explain there development. JEL classification : G23, G28, O53
  • La régulation internationale de la gestion d'actifs - Hubert Reynier Secrétaire général adjoint, en charge de la Direction de la Régulation et des affaires internationales de l'AMF et Président du Comité permanent pour la gestion d'actifs de l'OICV p. 275
    La complexité et la propagation rapide des nouvelles techniques financières, comme des crises régulières que traverse le marché, appellent désormais des réponses adaptées à la nouvelle donne. Une supervision par les seuls régulateurs nationaux ne peut plus fournir tous les instruments adéquats. Le sujet de la gestion d'actifs n'échappe pas à cette problématique générale. Conscients à la fois des enjeux précités et des limites de leur action locale, les régulateurs en charge de ce domaine se sont clairement fixés pour objectif de favoriser une harmonisation de leurs règles et de développer leurs relations de travail. Après avoir évoqué le cadre général de la régulation internationale, il est utile de présenter les formes plus concrètes et plus institutionnelles que prend cette action en matière de gestion d'actifs, que ce soit à l'échelle mondiale ou européenne, deux niveaux d'intervention où l'Autorité des marchés financiers entend jouer un rôle essentiel. Classification JEL : G18, G28, O57

    International regulation of asset management The complexity and quick spreading of new financial technologies and regular market crisis imply appropriated answers. So, national supervision isn't suitable any more. This global issue concerns also asset management. National regulators are aware of these challenges and their action's limits. So, they target to favour rules standardization and to develop their work relationships. After a presentation of international regulation's general framework, the author presents more concrete and institutional aspects of this international or European action in asset management. The French Autorité des marchés financiers wishes to play an important role as well on the international as the European market. JEL classification : G18, G28, O57

• Articles divers

  • L'infrastructure financière européenne, base d'un espace financier intégré - Gisèle Chanel-Reynaud, Dominique Chabert Université Lyon II - GATE p. 289
    Cet article analyse l'intégration des marchés européens en s'appuyant sur une approche fonctionnelle qui prend en compte les composantes de l'infrastructure financière. Celle-ci se décline en plusieurs espaces : des paiements, de la réglementation et de l'organisation. Le passage d'une place financière nationale à une dimension européenne a cassé la cohérence historique de ces espaces. Il faut réfléchir aux modalités de construction d'une place unifiée par une mise en cohérence de ces différents espaces. La difficulté de la construction d'un espace financier européen intégré renvoie donc aux problèmes de coordination des rythmes d'évolution. Prises en charge par des acteurs différents, les composantes de l'infrastructure financière connaissent des évolutions plus désordonnées que ne le laisse entrevoir le Plan d'action sur les services financiers. Classification JEL : G10, G21, L16, L22

    European financial infrastructure, base of an integrated financial space This paper examines European financial markets integration towards a functional approach of finance taking into account the different components of financial infrastructure. Financial infrastructure is based on several spaces : payments, regulation and organisational space. The move from a national financial place to an European dimension has broken the historical coherence of these spaces. It is more suitable to think to the different modalities of construction of a unified place by a march to coherence of these different spaces. The difficulty of the building of an integrated European financial space is linked to the problem, for these spaces, to evolve in a coordinated rhythm. Operated by various actors, financial infrastructure is evolving in a more disorganized way than the Financial Services Action Plan shows it. JEL classification : G10, G21, L16, L22
  • Entre la peste et le choléra : le détenteur d'obligations peut préférer la répudiation au défaut... - Kim Oosterlinck, Loredana Ureche-Rangau Université Libre de Bruxelles, Solvay Business School, Centre Emile Berheim ; IESEG School of Management p. 309
  • Finances publiques européennes : une réforme politiquement acceptable du Pacte de stabilité et de croissance - Christian Saint-Etienne Professeur, Universités de Tours et Paris-Dauphine p. 333
    Le débat sur l'opportunité de modifier ou de supprimer le Pacte de stabilité et de croissance s'est amplifié en 2002-2004. Pour certains, il est un moindre mal, pour d'autres, il bloque le développement économique de la zone euro. Il apparaît de plus en plus que, si le Pacte ne peut pas évoluer d'une façon politiquement acceptable pour tous les acteurs concernés, la construction européenne et la crédibilité de l'euro en seront durablement affectées. Des propositions d'évolution du Pacte ont été faites. La plupart de ces propositions ne sont pas politiquement acceptables, au sens défini dans le texte. Nous présentons une solution de réforme du Pacte qui préserve son esprit et permet de replacer les déficits des États membres dans leur contexte économique. Classification JEL : E61, E62, F42

    European public finance : a politically acceptable reform of the Growth and Stability Pact The debate on whether to modify or kill the Stability and Growth Pact has grown in 2002-2004. For some, it remains helpful, for others, it blocks the Euro zone growth. If the Pact cannot evolve in an acceptable political way, the European construction and the Euro credibility could be affected. Several proposals to reform the Pact have been put forward. Most are not politically acceptable (the notion of acceptability is defined in the text). We present a proposal to reform the Pact which spares its spirit and allows to put public deficits in economic perspective. JEL classification : E61, E62, F42