Contenu du sommaire : Varia

Cet article analyse le lien entre la structure du capital d'une entreprise et sa notation sociale. Les investisseurs sont de plus en plus nombreux à tenir compte de la responsabilité sociale des entreprises qu'ils financent. Le coût des fonds propres s'en trouve pénalisé pour les entreprises les moins socialement responsables (SR). En revanche, le financement par dette leur reste accessible à un coût égal à celui offert aux entreprises plus SR tant que les banques n'utilisent pas de critère socialement responsable dans la détermination de leur taux d'intérêt. La dette aura ainsi la faveur des entreprises non-SR, alors que les entreprises socialement responsables auront avantage à se financer par fonds propres. Dans cette logique, nous ajoutons la dimension SR aux arguments financiers (fiscalité, coût de défaillance) pour élaborer un nouveau modèle d'arbitrage entre dettes et fonds propres. Le modèle montre que l'optimum d'endettement est une fonction décroissante de la notation SR de l'entreprise. Nous en testons les implications principales sur un échantillon de 562 entreprises européennes évaluées par l'agence de notation Vigeo entre 1999 et 2007. Nous régressons le ratio d'endettement des entreprises sur la note sociale en intégrant plusieurs variables de contrôle caractéristiques des coûts de faillite, du taux effectif d'imposition, ainsi que des coûts d'agence et de sélection adverse. Nos résultats montrent que les entreprises européennes à faible note sociale ont un ratio d'endettement plus fort, ou en croissance, sur la période 1999-2007. La relation est particulièrement sensible dans les quartiles extrêmes de note sociale. Nous obtenons également un lien négatif et significatif entre la variation du ratio d'endettement et chaque dimension de la note sociale, hormis pour les dimensions liées à l'environnement et à la société civile. Globalement, nos résultats semblent indiquer que le financement par dettes est un moyen pour les entreprises faiblement socialement responsables d'éviter la pénalité financière sur le marché des actions.

Cet article étudie l'impact du comportement de différentes catégories d'actionnaires (coopération, neutralité ou adversité), des caractéristiques du conseil d'administration sur l'efficacité du gouvernement d'entreprise. Les résultats ont montré que les P.D.Gs français sont effectivement sanctionnés suite à de mauvaises performances. Les actionnaires-noyaux, très présents dans de grandes entreprises françaises, réduisent significativement la sensibilité de la rotation de dirigeants à la performance de la firme. Les investisseurs institutionnels, quant à eux, ne semblent pas influencer cette sensibilité, confirmant l'hypothèse qu'ils sont des investisseurs passifs et qu'ils pourraient préférer sortir du capital d'une société plutôt que chercher à évincer le dirigeant (“vote by their feet”). La co-existence entre les investisseurs institutionnels et les actionnaires-noyaux n'a un impact sur la sensibilité de la rotation de dirigeants à la performance qu'à un certain degré de participation.

Dans une importante contribution, Campbell [Campbell, J., 1996, Understanding Risk and Return, Journal of Political Economy 104(2), 298-345] propose une nouvelle méthodologie fondée sur un processus VAR(1) pour tester le MEDAF Intertemporel de Merton. Les innovations des prédicteurs des excès de rentabilité des portefeuilles sont estimés et utilisés comme facteurs de risque dans un modèle d'évaluation. Un élément crucial de la méthode consiste à triangulariser le système VAR utilisé pour obtenir des innovations orthogonales. Nous montrons que cette procédure ne permet pas d'identifier les prix du risque en coupe transversale associés aux prédicteurs, du fait que ces prix dépendent de la façon, arbitraire, d'ordonner les variables dans le VAR. De plus, puisque les facteurs sont orthogonaux entre eux et au portefeuille de marché, la comparaison avec d'autres modèles multi-facteurs pose de sérieux problèmes. À titre d'illustration, nous réexaminons certains résultats récents prétendant montrer que les innovations des prédicteurs éliminent les deux facteurs de Fama et French de la coupe transversale des excès de rentabilité des portefeuilles et concluant de ce fait que HML et SMB reflètent le caractère instable dans le temps des occasions d'investissement. Nous montrons que ces résultats ne sont en fait dus pour l'essentiel qu'à la procédure statistique artificielle utilisée pour l'obtention d'innovations orthogonales.

Cet article étudie les écarts de crédit souverains à l'aide d'un modèle d'actifs contingents et d'une représentation bilantielle de l'économie souveraine. Les formules analytiques d'évaluation de la dette domestique, de la dette externe ainsi que de la garantie financière sont obtenues dans un cadre d'analyse où le taux de recouvrement est déterminé de manière endogène comme la solution d'un jeu stratégique de renégociation. L'approche permet de relier les écarts de crédit souverains à des facteurs macroéconomiques observables et, en particulier, prend en compte des effets de contagion au travers des secteurs industriel et bancaire. La performance d'évaluation ainsi que les prédictions concernant les déterminants des écarts de crédit sont testées avec succès sur l'économie brésilienne.